白酒的寒冬似乎真的来了。
以国窖1573闻名的泸州老窖，上半年营收 104.72 亿元，下滑 36.35%；净利润 43.39 亿元，下滑 43.37%。
第二季度的单季利润甚至只有6.31亿元，对比去年同期暴跌近80%。
另一家知名酒企洋河股份同样难堪，营收105.4亿元，下滑28.76%，净利润26.02亿元，下滑40.10%，第二季度净利润暴跌78%。
虽然现在消费行情弱势，但谁也想不到，两家千亿市值的白酒龙头会交出这么差的成绩。
这两份财报是如今白酒行业的缩影。
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除了泸州老窖和洋河，舍得酒业上半年营收22.87亿元，同比下滑15.34%，净利润1.45亿元，暴跌67.26%。金种子酒、皇台酒业均陷入亏损，水井坊更是自2014年以来首次半年度亏损。
就连曾经的股王贵州茅台也未能独善其身。上半年营收922.78亿元，同比增长1.3%，但利润只有445.17亿元，同比下降了1.95%。这是茅台自2001年上市以来首次交出"增收不增利"的成绩单。
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更让股民寒心的是茅台的股东名单，汇金资产和证金公司两大市场多头已经退出贵州茅台前十大股东，这说明主力已经对白酒持谨慎态度。
业绩暴雷，多头离场，市场似乎真的抛弃了白酒。
白酒的消费断层
但如果把时间拉回到五年前，将完全是另一番光景。
2019年到2021年初，白酒毫无疑问是A股最耀眼的明星。中证白酒指数从2019年初的约4000点，一路冲到了2021年2月的21663点。
茅台股涨到2627元，市值超过3万亿，成为A股当之无愧的股王。五粮液、泸州老窖、山西汾酒都走出了几十倍的大行情。
飞天茅台被炒到3600元一瓶还一瓶难求，黄牛遍地走，囤酒客蜂拥而入，买茅台成了投资，而不是消费。
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消费升级、品牌集中、定价权在手，白酒似乎有着无懈可击的资本叙事。
可惜市场用无数的经验告诉我们，任何行情都总有一天会结束。
如今中证白酒指数已经跌到6426点，累计跌幅超过70%。茅台股价从2627元跌到1300元附近，飞天茅台从3600元跌到1600多元。
黄牛离场，囤酒客割肉，排队抢茅台的盛况再也没出现过。
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回头看，从资本狂欢到一地鸡毛的原因并不复杂。
一个消费品面临的最初、也是最大的问题，就是有没有人买。白酒的消费主力是中年商务人群，而这个群体正在自然萎缩。
按照设想，逐渐成长起来的年轻一代应该自然而然地接过长辈手中的酒杯和分酒器。但事情没有这样发展。
90后、00后对白酒的接受度远不如上一代。2020年到2026年，30岁以下年轻人的白酒消费占比从18%跌到9.2%，95后的占比从十年前的25%降至13%，双双腰斩。
不过倒不是年轻人不喝酒了，他们只是不喝白酒。
2025年低度微醺类酒水销量同比爆发式增长213%，七成消费者是18到35岁的年轻人。83%的年轻人偏爱酒精度数低于20%的低度酒、果味酒或啤酒，62%明确排斥高度白酒的辛辣刺激。
口感之外，他们对酒桌文化更是普遍反感。
图源：酒讯
最关键的是消费场景在收缩。
过去高端白酒靠的是房地产、基建、公务接待等高端商务活动和礼品走动。如今增长放缓，企业压缩开支，酒桌文化退潮，这些场景大幅减少。
商务消费场景减少，取而代之的是家庭聚饮和自饮等消费场景，消费者更理性，更关注实际的饮用价值。
所以酒还是有人喝的，但是真实需求一直在萎缩，愿意为“好酒”“贵酒”买单的群体和场景越来越少了。
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在这种背景下，过去几年的白酒在一定程度上被异化成了金融产品，就像去年的相机，今年的显卡和存储芯片。
飞天茅台从一千多炒到三千六，囤一瓶赚一瓶，确实比存银行更赚。
连带经销商也拼命囤货，凭库存就能从银行贷款，货压得越多，贷的钱越多。酒厂看到需求这么旺，也跟着拼命扩产，瞄准的是五年十年后的市场。
结果不到两年，风向一转，消费端彻底垮掉，囤酒的开始往外抛。
但经销商的库存已经挤压过度，行业平均存货周转天数高达900天，只能降价清仓，而酒厂的新酒还在源源不断生产出来。产销两头同时施压，价格体系也就崩了。
挤压泡沫，新的起点
当然，面对这样艰难的环境，各大酒企不会坐以待毙。
茅台率先降价，年初时陈年茅台酒的打款价从5399元降到3409元，精品茅台从2969元降到1859元，主动降低经销商拿货的成本。
五粮液则通过渠道补贴变相降价保量，经销商实际拿货成本从1019元降到了800元左右。
洋河上半年直接砍掉了538家经销商，把考核指标从压货变成了开瓶率，不计成本的出清存货。
图源：今日酒价格
这几家虽然手段不同，但本质都是选择向市场低头。
相比之下，泸州老窖就相当硬气了。管理层明确国窖1573不会降价，理由是降价换量不是头部品牌的选项，必须守住价格底线。
短期来看，效果相当一般，代价非常巨大。
2026年上半年，泸州老窖中高档酒产量同比大降77.4%，销量下滑42.53%，收入减少38.86%。第二季度单季净利润仅6.31亿元，同比暴跌近八成。
图源：泸州老窖
虽然白酒这一轮整体调整相当惨烈，但优质企业的基本面并没有垮，经营和现金流都还算稳定。比起那些动辄几百倍市盈率、常年亏损的公司，白酒的家底要厚实得多。
例如，虽然泸州老窖上半年业绩暴跌，毛利率依然超过85%，账上现金超过260亿元，底子还很厚。而茅台的底气更足，截至6月末，现金余额为1848.11亿。
这也是不少知名投资者仍然坚定看好的原因。
图源：雪球 段永平
并且在这轮调整中，也出现了一些逆势增长的公司。
今世缘第二季度营收同比增长14.1%，净利润同比增长19.2%，被不少机构视作业绩拐点的信号。珍酒李渡上半年营收25.5亿元，同比增长2%，成为少数实现双增长的白酒企业之一。
这几家虽然体量比不上行业前五的几家大品牌，但能在全行业衰退的时候稳住甚至逆势增长，说明行业不只是一边倒的衰退，同时还在加速分化。
真正有品牌力的企业，反而可能在寒冬中抢到更多份额。
图源：贵州茅台
所以这一轮调整，本质上是行业在挤水分。
前几年白酒的繁荣里，有一大块是虚火。大多数供货只是在库存中挤压，并没有带来真实消费。
如今真正的白酒消费者从狂热回归理性，酒企靠涨价、靠压货躺着赚钱的日子结束了。
行业自身的经营思路在转变，以前是往经销商手里压货，现在想的是怎么帮经销商把货卖出去。
因此茅台会首次暂停向经销商发货，不再把增长压力转嫁给渠道；洋河以终端开瓶率作为考核指标，不再只看出货量。
短期业绩确实难看，但这或许正在换来一个更真实、更健康的市场。
寒冬之下，真正的好品牌仍会有一席之地。挤掉泡沫，让行业回到消费本身，这也许是一个新的起点。
作者 | 范智林
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